为配合全面实行注册制，2月17日，证监会发布《欺诈发行上市股票责令回购实施办法(试行)》（以下简称《责令回购办法》），自公布之日起施行。欺诈发行责令回购是设立科创板并试点注册制改革时探索创立、证券法正式确立的一项重要制度，对于维护证券市场秩序、保护投资者合法权益具有重要意义。

　　落实证券法有关条款

　　2月17日晚，证监会发布了全面实行股票发行注册制相关制度规则。在这一系列制度规则中，《责令回购办法》格外令人关注。

　　欺诈发行责令回购是借鉴境外成熟市场实践经验的制度成果，也是注册制改革的一项重要配套措施，对于提高违法成本、维护证券市场秩序、保护投资者合法权益具有重要意义。证监会于2020年8月21日发布《欺诈发行上市股票责令回购实施办法（试行）（征求意见稿）》，公开向市场征求意见。

　　《责令回购办法》是根据证券法第二十四条第二款规定制定的。该条款规定：“股票的发行人在招股说明书等证券发行文件中隐瞒重要事实或者编造重大虚假内容，已经发行并上市的，国务院证券监督管理机构可以责令发行人回购证券，或者责令负有责任的控股股东、实际控制人买回证券。”

　　为了明确具体的实施安排，保障责令回购制度能够落地，证监会对责令回购涉及的相关问题作了深入研究，并通过公开征求意见、召开专家座谈会、书面征求有关部门意见等方式广泛听取了各方意见建议，在此基础上形成了《责令回购办法》。

　　《责令回购办法》由2022年4月28日召开的证监会2022年第3次委务会议审议通过。2023年2月17日，伴随着全面注册制的正式实施，《责令回购办法》正式落地实施。业内人士认为，新证券法首次在法律层面确定了欺诈发行中的责令回购制度，一方面可以减少欺诈发行给投资者带来的损失，另一方面提高了欺诈发行者的违法违规成本，对于资本市场的健康持续发展具有重要意义。《责令回购办法》则是对证券法有关条文的具体落实，从而更好地发挥证券法的作用。

　　明确回购价格

　　《责令回购办法》共16条，明确了责令回购措施的适用范围、回购对象、回购价格以及回购程序、方式和回购后股票的处理等内容。

　　从责令回购措施的适用范围看，《责令回购办法》规定，股票发行人在招股说明书等证券发行文件中隐瞒重要事实或者编造重大虚假内容，已经发行并上市的，中国证监会可以采取责令回购措施，但发行人和负有责任的控股股东、实际控制人明显不具备回购的能力，或者存在其他不适合采取责令回购措施情形的除外。

　　哪些投资者的股票可以要求回购？根据《责令回购办法》，回购对象为本次欺诈发行至揭露日或者更正日期间买入股票，且在回购方案实施时仍然持有股票的投资者。有关揭露日与更正日，参照最高人民法院关于审理证券市场虚假陈述侵权民事赔偿案件的相关规定确定。

　　同时，《责令回购办法》规定了三类股票不得被纳入回购范围：一是对欺诈负有责任的董监高、控股股东、实际控制人等持有的股票；二是对欺诈发行负有责任的承销商因包销买入的股票；三是投资者知悉或者应当知悉发行人在证券发行文件中隐瞒重要事实或者编造重大虚假内容后买入的股票。

　　回购价格是市场各方颇为关注的事宜。根据《责令回购办法》，一是发行人或者负有责任的控股股东、实际控制人回购股票的，应当以基准价格回购；投资者买入股票价格高于基准价格的，以买入股票价格作为回购价格。有关基准价格的计算方法，参照《最高人民法院关于审理证券市场虚假陈述侵权民事赔偿案件的若干规定》确定。二是发行人或者负有责任的控股股东、实际控制人在证券发行文件中承诺的回购价格高于前述价格的，应当以承诺的价格回购股票。

　　《责令回购办法》在回购价格方面较征求意见稿作了进一步完善。据了解，公开征求意见期间，有意见提出，征求意见稿以揭露日或者更正日前的市场交易价格为回购价格，极端情况下回购价格可能畸高，不合理地增加责令回购措施的实施难度。另外，如投资者因责令回购获得的金额远大于自身损失，在公平性上也容易受到质疑，建议借鉴虚假陈述民事赔偿司法解释的相关规定，以欺诈发行揭露日或更正日后的市场交易价格为回购价格。

　　对此，证监会表示，经研究，责令回购措施实质上是一项由监管机构主导的民事损害救济制度，回购价格的确定逻辑宜与虚假陈述民事赔偿司法解释规定的损失计算逻辑大体保持一致。为此，参照虚假陈述民事赔偿司法解释，调整了《责令回购办法》中有关回购价格的规定，明确相关责任主体应当以基准价格实施回购。需要说明的是，责令回购是在虚假陈述民事赔偿诉讼程序之外，为投资者提供的另外一种民事救济渠道。投资者通过责令回购未能完全弥补损失的，还可以通过提起民事诉讼等方式寻求赔偿。

　　为全面注册制提供保障

　　欺诈发行往往是失信者危害资本市场的第一步。证监会日前在通报2022年案件办理情况时表示，财务造假仍有发生，造假行为涉及发行环节。主板、创业板、科创板、可转债等领域均有因财务造假导致欺诈发行的案件，有的在发行审核环节企图“带病闯关”，有的在IPO前后连续多年造假。

　　《责令回购办法》的出台实施，可以起到打击欺诈发行的目的，为全面实行注册制提供坚强保障；同时也是对投资者利益的一种保护，为投资者提供了一条民事救济渠道。

　　南开大学金融发展研究院院长田利辉认为，责令发行人回购欺诈发行的股票是对投资者的重要保护措施。倘若投资者是在发行人造假欺诈前提下购买的股票，那么即使股票已经发行上市，证监会也可以责令发行人、实际控制人、控股股东等以基准价格或投资者购入价格进行回购，从而让投资者不因为欺诈发行而出现财产损失。